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    由美国次级贷款问题而引发的金融危机已经蔓延到了全球各个经济体和全球经济的各个领域，其影响深度和影响范围被认为是1929年大危机以来最严重的。从雷曼兄弟、AIG、华盛顿互助银行等一系列金融机构的破产或被政府接管，到全球股市持续暴跌，到全球各主要经济体出台大规模的拯救行动却未能取得成效，全球金融体系乃至全球经济如同陷入沼泽，呈愈陷愈深、难以自拔之势。此次金融危机的直接后果势必导致全球经济出现低迷甚至衰退状态。国际货币基金组织（IMF）预期，受严峻金融危机冲击，世界经济正进入“严重低迷”时期，多数经济体经济明年或为零增长或为负增长。

    此次突发的全球性金融危机，各个经济体都有一个共同特点，那就是都经历了2002年以来的金融规模超常扩张、金融创新及其金融衍生品空前发展、房地产超常增长的“经济繁荣”时期。笔者认为，这一经济发展模式就是此次金融危机的根源，可以归结为“金融创新扩张”经济发展模式的崩溃。

    现代经济系统中，金融体系是其运行与发展的核心。但随着金融体系内部结构日益复杂化、金融创新不断推陈出新且日益脱离实体经济地虚拟化，导致全球各国金融体系及其相关领域出现了诸多风险和危机。对金融创新扩张的弊端深有体会的美国总统布什，对此提出了道理浅显而又富有深意的评论：“华尔街喝醉了，不知还要多久才会清醒过来，不再推出一些莫名其妙的金融投资工具。”布什之说，几乎道破那些貌似经过“科学设计”的金融创新及其金融衍生品，原本就是一件件的“皇帝新衣”！通俗地说，“金融创新扩张”具有“传销模式”的特征。所谓“传销模式”，就是设计一个宣称能够获得高收益的投资，吸引大量投资者购入，而后用后期投资者的资金支付前期投资者的高收益，循环往复，直至后续资金难以为继、或投资者信心不再之时，整个系统迅速崩溃。

    略加分析就不难发现，“金融创新扩张”具有“传销模式”的典型性，在此模式下，股票、债券、石油期货、房地产，都成为了金融衍生品（也就是作为“传销”的标的物）而被不断地推高价格，当投资者信心丧失和后续资金难以维持时，最终必然导致崩溃的结果，而与之相关的经济部门也随着多米诺骨牌效应而倒塌。石油期货、房地产等的炒作，本质上与实体经济无关，但又影响到了实体经济的价格、需求、利润、资金等各种经济信号，导致整个经济系统的紊乱。还会由于金融资产高收益的诱导，引致实体经济的资金流向金融投资部门，形成资金结构关系的倾斜和扭曲，深刻影响实体经济的发展和整个经济体系的稳定。金融创新及其金融衍生品的“传销模式”特性，可从以下方面来认识：

    （1）金融衍生品没有物质的根基，随时存在崩塌的危险。无需任何高深的理论知识就可知道，金融衍生品自身不可能创造利润，它的利润来源就是它作为标的物的实体经济（企业股票红利、债券利息、房地产的升值、期货商品价格增长等），所以整体上来看它根本不可能形成比银行利率高得多的收益。唯有可能的收益支付，就是来自后续的资金。这与传销过程中“上家的收入来自下家的投入”没有什么区别。所以，它的崩溃也与传销的崩溃一样，资金难以为继之时轰然倒塌，所有还没有来得及脱逃的“下家”都血本无归。整个金融衍生品的系统就是建立在这样一个没有稳固基础上的摩天大楼，随时都有崩塌的风险。

    此次金融危机的背景，是伴随着金融投资活动的全球化而进行的，先行国家“创造”金融衍生品图利后进国家的意图在相当程度上得到了实现。这就如同传销过程中的少数上家获得巨大利益、而众多的下家则被套牢的状况，呈现出国家层面的“传销”图利模式。

    （2）金融衍生品，以“传销模式”贯彻始终。在现代经济中，信用经济规模加速扩张，而且信用结构日益复杂，在信用货币的基础上不断衍生出新的金融产品，它们与实体经济可能毫不相关。通俗地来看，金融衍生品，与传销中的传销品毫无二致，没有任何实质的内容，只是传销计件的标的。金融市场中的“传销”盛行，源于人们对财富飞速增长的渴望，极易被虚假繁荣所迷惑。最终都无法避免因资金难以为继而顷刻崩溃的结果。

    以此次金融危机的一个典型——冰岛经济为例，冰岛这一人口仅为30万的岛国，金融业10多年来超常发展，金融产业在国民经济中的比重远远超过其他产业，国内三大银行的资产规模高达1200亿美元，银行业大举扩张一度让冰岛获得经济高增长率，但这个国家金融活动的过度膨胀也必然导致其经济崩溃的后果，当前冰岛外债超过1300亿美元，而其国内生产总值仅为190亿美元，正面临“举国破产”的危机。

    （3）金融体系面对各种衍生品必然破局的风险，不断创造出新的金融衍生品，就是当一种投资工具快要崩溃时，换成另一种投资工具继续炒作。此次金融危机的背景，也淋漓尽致地体现了这一特性。1990年代，各国经济的金融创新围绕“IT”概念而发展，直到2001年，这一形式的金融创新扩张模式难以为继，且有崩溃之虞，就在这个关键时刻，金融创新与经济发展模式转向低息和高杠杆刺激房地产业，次级贷款等应运而生，其高速发展和高度繁荣之后也难逃崩溃的命运，结果引发了这场前所未有的全球性金融危机。正如世界银行首席经济学家林毅夫所说，为了解决一个问题却创造了一个更大的问题。

    （4）金融创新及其金融衍生品异化发展，在相当程度上颠覆了经济学理论的一些基本认识。如，金融衍生品的高收益问题，从整体上来看，金融衍生品的收益绝无高于银行利率或企业平均利润收益的可能。又如，金融衍生品高风险、高收益问题，高风险未必带来高收益。风险高到一定程度后就成为了大概率事件，风险发生的概率极大之时，何来收益？再如，金融衍生品提高资本流动效率，进而提高资本的收益问题。但在实体经济所需的资金充足的前提下，其效率和收益就不可能持续提高。再者，资产价格由市场决定问题。支撑金融衍生品的是资产评价的高价格，往往把这一价格评价看作是市场均衡的结果。事实上，金融衍生品的价格只是操作者对赌的赌局选择。

    总之，各种金融衍生品，实质上是一些设计得比一般商品传销更为奇巧的“传销”。针对这样一种“金融创新扩张”发展模式，必须时刻保持警觉。凡是不符逻辑常理的超速增长，极有可能就是这一传销式发展模式的不同版本。如石油价格从40美元上涨至140美元，从供需角度根本无法解释，由此可以判断石油已经被作为金融衍生品标的物被炒作。又如，股票远离上市公司利润水平高速增长，也必然是“传销模式”的结果。

    从此次全球金融危机的“金融创新扩张模式”的发展后果来看，至少应给各经济体（尤其是发展中的经济体）以下警示：

    （1）金融规模超过实体经济所需规模后，对经济体系没有正面意义，不可能提高资本流动效率、也不可能提高资本收益，只会加剧整个经济体系的风险。各个层面的债务（政府债务、企业债务、消费者债务、金融机构债务）应限定在理性范围。

    （2）各国（尤其是发展中国家）应保持金融体系的独立性，金融全球化应限于金融基本职能方面。在金融投资活动全球化的环境下，国家层面的“传销”图利模式，也不得不防。要与坚持金融过度扩张的金融体系相隔离，不参与其相关金融投资活动，也不相信其金融资产的实际价值。

    （3）此次由金融资产过度膨胀所导致的全球性金融危机，实质是现行主流经济学及其金融理论实践的结果，所以治理这样的金融危机，不应依从现有理论认识来出台治理思路和治理方法，否则必将导致南辕北辙的效果。治理关键在于，要让曾经被炒作为高额金融资产的各种资产（股票、债券、房地产、商品期货等），回归到其合理的价格水平（由其实际的形成成本和实际的收益能力所决定）。一段时期的衰退不可避免，这是对过去超速增长的“还债”。只有在其经济基础真实可信的条件下，才有可能真正公众对经济发展的信心。

    （4）银行等金融机构应回归到基本职能。银行自身也进行投资活动的话，必然导致金融资产过度扩张、金融资产“收益”不当提高（来自自我炒作所形成的泡沫），实质是对实体经济收益、未来经济收益的无形侵蚀。私人银行出现危机之后，尚有被政府接管、被国有化等重拾公众信心的手段，而国有控股银行一旦出现类似情形，则可能陷入退无可退状态，重拾公众信心则更加困难。这是国有金融机构为主的经济体更应审慎的方面。

    （5）政府不应鼓励全民参与理财活动。任何宣称能够取得远远超过实体经济利润收益水平的理财产品，或者是损人利己的、或者是自欺欺人的“传销”。全民理财，根本不可能增加全民财富，而只是全面财富的重新分配，而其交易成本不容忽视。政府不应把全民参与理财活动作为应对贫富差距的手段，因为这样的全民理财活动，从整体上来看不可能增加低收入群体的财富，只会增加社会风险（由于低收入者的损失占其可支配财富的比例较高、受损群体规模较大），必然影响社会稳定。

    作者：钟茂初,（Zhong Maochu，1965——），江西省铜鼓县人。 南开大学 经济研究所教授、博士生导师。

    来源：价值中国