作者：倪正东

　　2016年6月16日，由清科集团、投资界联合主办的“第十届中国有限合伙人峰会”在北京举行，知名FOFs、上市公司、富有家族及个人、险资、私人银行、财富管理机构、政府引导基金等优质LP与国内一流VC/PE机构聚集一堂，就中国LP市场趋势、财富管理、GP募资、政府引导基金和险资等多角度探讨。

　　在名为《中国股权投资市场的十大问题以及对策》的主题演讲中，清科集团创始人、董事长兼CEO倪正东分享了他对行业的观察，倪正东认为，当前中国互联网创业投资行业存在10大问题，包括：互联网行业发展进入深水区，创业、投资的成功难度同步增加；企业并购和上市变数增多，投资机构面临新一轮的退出难；创业公司长期处于高位，泡沫依然存在；天使及早期基金扎堆，真正的并购基金偏少等问题。

　　同时，倪正东也给出了他的答案，归结为五大对策：

　　1、寻求基金投资策略差异化；2、危机中寻找新诞生的增长点；3、把眼光放长远，从追风口变为预见未来；4、基金可以适时整合，强强联合；5、坚持，一笔一笔的好项目投下去。“只要抓住未来3到5年，一定会出现新的IDG资本，新的红杉中国，新的经纬中国！”倪正东说。

　　以下为倪正东演讲实录：

　　我今天给大家分享的题目叫《中国股权投资市场的十大问题以及对策》。

　　首先，股权投资赖以生存的环境其实在变差。第一大问题，中国宏观经济增长放缓，经济转型，国内外经济环境变化，生产要素也发生了很大变化，与2000年、2010年不同，当时中国经济增长迅速增长，互联网产业刚刚兴起，一切都在上升通道，而今天的市场环境则是L型走势。

　　第二，资本市场振荡，国家政策调整，增加了企业上市及并购的变数，投资机构的退出难度增加。从去年开始，资本市场的变化非常大，去年5月大家对新三板、战略新兴板和注册制充满了期望，大批中概股集体宣布私有化、拆VIE谋求国内上市。但是，今天资本市场变化很大，所以价值型投资，在短期内很难得到体现和认可，上市公司的股票跟价值投资似乎没有很大关系，这也为我们退出增加了难度。

　　第三，创业项目的估值长期处在高位。由于过去几年天使基金、VC和PE，战略投资，增长比较快，创业项目的估值被推高。今年第一季度，美国创业公司估值Down Round的比例超过了30%，中国现在C轮、D轮、E轮这些阶段项目估值有一定下调，但是在天使、A轮阶段仍然长期处在高估值区间，一级市场确实存在很大的估值泡沫。

　　第四，互联网行业发展进入深水期，创业成功更加不容易，作为中国VC的铁饭碗，互联网产业投资难度增大，挑战增加。十几年来中国互联网行业成功的公司越来越多，但是这个行业也进入了一个深水区，新创公司面临着更大的挑战。

　　第五，天使及早期基金扎堆，竞争激烈，僧多粥少。以前天使会的几个兄弟做天使非常容易，因为没有几个天使。经过几年的发展，天使以及早期投资快速变成一片红海，现在到处都是做天使，而且这些基金差异度很小，未来必定会淘汰一大批。

　　第六，中国缺少真正的并购基金，我们所说的并购基金并不是跟上市公司合作建立基金就叫并购基金，在美国和欧洲盛行的，真正的并购基金在中国非常少。在美国市场Buyout的规模很大，中国真正的并购和控股型的投资额还是偏低，中国真正的野蛮人其实是偏少的，大家都觉得做早期天使容易，于是大家都去做早期基金。

　　第七，中国基金LP散户化情况明显，中国严重缺少机构投资者，包括FOF和专业的家族基金。最近有不少LP和GP之间的纠纷，就是因为机构LP太少，散户LP特别多，导致GP在募人民币基金的时候，再牛的GP也得和LP喝酒，这是我们这个行业面临特别大的问题，我们也期待中国未来人民币LP们，FOF，家族基金，包括保险、社保和大学基金，能够有更多更专业的机构投资者进入这个市场。

　　第八，近三年来新创立的基金管理机构比较多，贡献决策机制和分配机制导致管理人变动较大，甚至有的新的基金两个合伙人刚刚合作一年就分家了。其实，为了快速自立门户，很多新的基金其实是临时拼凑的，这些人平时也不了解，很难获得长期稳定发展，这是值得LP们特别关注的。

　　第九，中国基金股权投资行业由早期的两头在外，向两头在内转变。以前是在境外注册基金投VIE结构的创业公司，然后在海外上市。现在是两头在内，募资在和退出都在国内发生。今年赴美上市的中概股仅有寥寥几笔，前两天上市的51talk，市值也不高，4、5亿美元左右，这种状态跟几年前相比变化非常快，新的动向会导致美元基金在中国的投资更加困难。很多美元基金投资发现，他们在投资了A轮、B轮后，被投企业在C和D轮的融资时就变成了人民币结构，甚至天使和A轮是以美元投资的项目，在A、B轮就变成了人民币的项目，这是一个非常大的变化。

　　第十，最近一年以来，行业监管趋严，注册、备案，从业人员考试，大家都在忙这些，也一定程度上分散了大家的投资注意力。前一阵子大家忙着去考试，最近大家忙着写推荐信，暂停私募股权基金备案后，GP、LP都在寻找“投资机构壳”。

　　这是目前行业面临的十大问题。

　　在对策方面，以下是我个人的观点。

　　第一，基金策略要差异化，现在大家严重趋同，基金管理人需要去琢磨怎么形成自己机构的投资策略差异化。

　　第二，在危机中把握机会，虽然当前中国面临着L型的经济走势，中国投资机会还是很多的，未来还会有很多新的亮点，比如说今年为什么直播那么火，因为现在炒股的也不炒股了，经济也不太好，大家无聊的时候就看看直播，所以在危机中把握机会，赚钱的机会还有很多。

　　第三，从追逐当前所谓的风口到预见未来。未来五年，中国的股权投资领域会有一些类别的资产非常值得关注，而且现在下手的GP还非常少，这方面值得大家去思考，所以叫预见未来。

　　第四，打造团队、联合强者、适时合并。今天很多成功的基金，当年其实都是整合而来的，红杉基金由沈南鹏、计越等整合而来，经纬中国也是当年美国中经合的部分投资人和KPCB的团队出来合作而成，中国创投行业的投资人是人精中的人精，所以确实是要强者联合，需要适时的合并，把一个个小团队合并起来，单打独斗在这个行业很难立足，我觉得这是值得大家琢磨的一件事情。

　　最后一点，“打一场持久的战争”。这个行业真正成功的人，成功的基金，成功的案例，成功的管理者，都是打持久战，IDG在中国干了20多年，红杉在中国也做了10多年了，在这个行业一定要有打持久战的决心，才能在中国这个市场上开花结果。而且中国创投市场机会很多，坚持3到5年就有机会成为一流的基金，只要抓住未来3到5年，一定会出现新的IDG资本，新的红杉中国，新的经纬中国，我们期待大家可以创造更多的精彩！