作者：饶勇军

    企业进行私募股权融资，与投资人之间签订对赌协议，是常有的事情，所以，企业在做股权融资时，就必须要了解对赌协议。

    那么，到底什么是对赌协议？
    对赌协议就是收购方（包括投资方）与出让方（包括融资方）在达成并购（或者融资）协议时，对于未来不确定的情况进行的一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。

    投融资双方常常以企业的经营业绩及上市时间进行对赌，对赌方式一般为业绩补偿、大股东回购、领售权、企业清算优先受偿权等。

    投资方为什么要与融资方签订对赌协议？
    资本市场，风险控制永远是第一位，对于投资方，首先必须想方设法降低企业风险，然后再是思考如何获得更高收益。

对赌协议大大降低了投资者失败的概率，可以很好的保障投资者的利益。

    也就是说，对赌协议一般是处于保护投资者利益的角度出发的，融资者完成对赌目标，彼此都皆大欢喜，融资方未能完成目标时，需要遭受一定的惩罚，用来补偿投资者。

    我们来看下面两个案例：
    【对赌成功案例】
    1999年1月，牛根生创立了“蒙牛乳业有限公司”，公司注册资本100万元。2003年，摩根士丹利等三家国际投资机构与蒙牛乳业签署了类似于国内证券市场可转债的“可换股票据”的协议，约定摩根士丹利等三家国际投资机构向蒙牛乳业注资3523万美元，折合人民币2.9亿元，并获得未来可以以0.74港元/股购买蒙牛的股票的权利。? ? ?为了尽快实现资本的增值，高价出售低价购买的股票，摩根士丹利等三家投资机构与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。双方约定，从2003年-2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。若达不到，公司管理层将支付给摩根士丹利等三家国际投资机构约6000万-7000万股的上市公司股份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等三家国际投资机构就要拿出自己的相应股份奖励给蒙牛管理层。? ? ? ?

2004年6月，蒙牛业绩增长就已达到预期目标，摩根士丹利等三家国际投资机构提前中止对赌协议。

    摩根士丹利等三家国际投资机构“可换股票据”的期权价值得以兑现，换股时蒙牛乳业股票价格已经高达6港元以上；而对赌协议中给予蒙牛乳业管理层的股份奖励也都得以兑现。摩根士丹利等机构投资者投资于蒙牛乳业的业绩对赌，让各方都成为赢家。

    【对赌失败案例】
    历经24年的辛苦创业，作为具有传奇色彩的人物张兰，带领俏江兰从一家小小的门店做到中国最具发展潜力的国际餐饮服务管理公司之一，付出了自己全部的心血，也付出了惨痛的代价。

如果没有和资本联姻，没有签订那份对赌协议，张兰或许不会出局，至少还能保障对俏江南的控制。

    2008年，张兰引入了国内知名投资方鼎晖投资。鼎晖以2亿的价格换取了俏江南10%股权，并与张兰签署了对赌协议，如果俏江南不能在2012年实现上市，张兰则需要花高价从鼎晖投资手中回购股份。

    从2011年年初开始，俏江南开展了一系列上市的行动，此时的张兰没有延续以前的幸运，证监会的大门似乎一直紧闭，无论是在A股，还是在港股，张兰始终未能如愿以偿带来俏江兰打开公募市场的大门。

    俏江南上市受挫后，鼎晖投资要求张兰按对赌协议高价回购股份，双方发生激烈矛盾冲突。2014年公布的消息显示，CVC以3亿美元收购俏江南约83%股权。

    与多数案例创始人因“对赌”失败而出局不同的是，俏江南从鼎晖融资之后，由于后续发展陷入不利形势，投资协议条款被多米诺式恶性触发：上市夭折触发了股份回购条款，无钱回购导致鼎晖启动领售权条款，公司的出售成为清算事件又触发了清算优先权条款。日益陷入被动的张兰最终被迫“净身出户”。

    企业在于投资方签订对赌协议，一定要把控好风险，做好股权布局，尤其要避免融资方对赌失败后，创始人被踢出局的命运。

    所以，这里的核心仍然是公司良好的业绩增长，持续健康发展，融资者对自己的项目一定要有十足的把握，否则，融资者没有十足的把握时，千万不要与投资者签订对赌协议中的领售权条款，避免被踢出局。另外，融资方的项目处于强势地位时，融资者的谈判筹码就会更高，就可以很好的避免对赌协议中苛刻条款。

    所以，回到问题的核心，企业家还是必须经营好自己的企业，进而借助资本的力量快速发展，否者，舍本逐末，一心只想着怎么融资而不是做好企业的创始人，最后将会付出惨痛的代价。